Innehåll på sidan

Nasdaq Stockholm Aktiebolag

Nasdaq förbjuds tillfälligt att ta upp vissa aktier till handel för att skydda konkurrensen inom tillväxtmarknader.

3 juni 2022 [uppdaterad 28 juni 2022]

Fakta: Konkurrensverket förbjuder tillfälligt Nasdaq att ta upp vissa aktier till handel baserat på reglerna om förbud mot missbruk av dominerande ställning (dnr 366/2022).

Kortfattat om utredningen

Konkurrensverket har initierat en utredning mot Nasdaq Stockholm Aktiebolag (Nasdaq) efter att den 12 maj 2022 ha tagit emot ett klagomål från en konkurrerande marknadsplats. För att undvika skador på konkurrensen under tiden utredningen pågår har Konkurrensverket tillfälligt beslutat att förbjuda Nasdaq att vidta det agerande som klagomålet gäller.

Tillväxtmarknader

I EU är börsmarknaden avreglerad sedan 2007. Genom EU-direktiv (MiFID I) konkurrensutsattes tidigare börsmonopol. Det innebar att nya och konkurrerande marknadsplatser kunde börja erbjuda handel i aktier som var noterade på de etablerade börserna, t.ex. Stockholmsbörsen.

Genom ett nytt EU-direktiv (MiFID II) som i Sverige genomfördes genom lagändringar som trädde i kraft 2018, etablerades en ny typ av handelsplats som ska gynna små och medelstora företag, nämligen tillväxtmarknader för små och medelstora företag (tillväxtmarknader). Reglerna om tillväxtmarknader syftar bl.a. till att göra det lättare för små och medelstora företag att få tillgång till kapital och att främja vidareutvecklingen av specialiserade marknader som syftar till att tillgodose behoven hos sådana företag.

Sverige har i jämförelse med övriga Europa en väl utvecklad kapitalmarknad för små och medelstora bolag. Sverige är den enda marknaden med tre registrerade tillväxtmarknader för små och medelstora bolag, vilka tillsammans stod för ungefär 40 procent av handelsvolymerna på de europeiska tillväxtmarknaderna 2019. Den ojämförligt största tillväxtmarknaden i Sverige ägs av Nasdaq. Därutöver finns Nordic Growth Market, NGM, som ägs av Börse Stuttgart, och Spotlight Stock Market. På Nasdaqs tillväxtmarknad finns cirka 450 aktier noterade. Motsvarande antal är cirka 78 för NGM och 165 för Spotlight.

Agerandet som utredningen rör

Nasdaq har den 5 och 13 maj 2022 kommunicerat externt att företaget avser att ta upp aktier till handel som är noterade på NGM:s tillväxtmarknad med början den 8 juni 2022. Inledningsvis ska detta gälla 15 utvalda aktier.

Reglerna om tillväxtmarknader innehåller en bestämmelse om att aktier noterade på sådana tillväxtmarknader inte ska tas upp till handel på någon annan tillväxtmarknad utan att emittenterna har haft möjlighet att motsätta sig det. Det här skiljer sig från den ordning som infördes 2007 i samband med att de etablerade börserna konkurrensutsattes. För sådana aktier kan aktier tas upp till handel på andra marknadsplatser utan att emittenterna behöver tillfrågas.

Nasdaqs avsikt med aktierna som är noterade på NGM är dock att de inte ska handlas på Nasdaqs tillväxtmarknad utan på ett nytt segment på en av Nasdaqs handelsplatser som alltså inte är registrerad som en tillväxtmarknad. Nasdaq har då valt att inte informera, eller ge emittenterna möjlighet att invända mot att även Nasdaq tar upp handel i dessa bolags aktier. MiFID II och den svenska lagstiftningen som genomför EU-direktivet föreskriver inte heller uttryckligen att emitternas samtycke ska inhämtas om deras aktier tas upp till handel på någon annan handelsplats än tillväxtmarknad.

En orsak till att det krävs emittenternas samtycke till att handlas på mer än en tillväxtmarknad är att aktier i små och medelstora företag inte handlas i lika stor omfattning som aktier i större bolag. Ofta är likviditeten i handeln för liten för att handeln ska kunna hålla igång på flera marknadsplatser. Detta är också bakgrunden till att den oberoende EU-myndigheten Esma (European Securi-ties and Markets Authority) föreslagit att regelverket ska kompletteras så att emittenternas samtycke ska krävas oavsett vilken typ av marknadsplats aktierna ska handlas på. Som skäl för ett sådant utökat krav på samtycke har Esma angett att det skulle minska riskerna för fragmentering av likviditet och ge emittenten kontroll över risken för splittrad likviditet.

Befarad konkurrensskada

Nasdaq, NGM och Spotlight konkurrerar om att locka till sig tillväxtbolag för att notera dem och erbjuda handel i bolagens aktier. Tillväxtmarknadernas intäkter består främst i olika avgifter från emittenterna och handelsmedlemmarna (banker, mäklare och andra företag som bedriver handel för egen eller annans räkning). Avgiftsstrukturen skiljer sig åt mellan de olika marknadsplatserna.

Tillväxtmarknaders konkurrenskraft är beroende av båda kundgrupperna, dvs. emittenter respektive handlare/investerare. Den främsta konkurrensen sker om emittenterna på noteringssidan. Intäkterna från aktiehandeln är emellertid mycket viktiga för tillväxtmarknadernas verksamhet.

På grund av olikheter i Nasdaqs respektive NGM:s erbjudande, som utformats för att ta hänsyn till båda kundgrupperna, är det sannolikt att handeln i de aktuella aktierna på kort tid kan komma att flyttas från NGM till Nasdaq. Risken med Nasdaqs agerande att ta upp aktierna till handel utan att ge emittenterna möjlighet att invända är att det avsevärt kan minska NGM:s konkurrensförmåga och i förlängningen omöjliggöra för konkurrenten att bedriva sin noteringsverksamhet.

Minskad konkurrens mellan handelsplattformar om var emittenter ska lista sig riskerar att leda till färre valmöjligheter och att villkoren för emitterna försämras när de ska söka kapital från investerare genom notering. De bolag som – utan att ha getts möjlighet att invända mot det – också skulle tas upp till handel hos Nasdaq kan i förlängningen behöva att vara noterade på Nasdaq i stället för NGM, trots att bolagen aktivt valt att först notera sig på NGM.

Preliminär bedömning

Konkurrensverkets hittillsvarande utredning har gjort sannolikt att Nasdaqs förfarande har förmåga att utestänga en konkurrent på marknaden för tillhandahållande av tjänster för notering och handel på tillväxtmarknader för små och medelstora företag i Sverige. Konkurrensverket har också preliminärt bedömt att Nasdaq innehar en dominerande ställning på denna marknad. Nasdaq har i egenskap av sin dominerande ställning ett särskilt ansvar att inte agera på ett sätt som riskerar att snedvrida konkurrensen.

Det framgår av den utredning Konkurrensverket har hunnit genomföra så här långt att det är ovanligt att aktier i tillväxtbolag också tas upp till handel på en handelsplats i samma land som där de är primärnoterade, i synnerhet när detta sker utan emittenternas samtycke.

Genom sitt förfarande tar Nasdaq inte hänsyn till det skydd som MiFID II avsett uppställa för likviditeten på tillväxtmarknader och emittenterna tappar kontrollen över den risk för fragmenterad likviditet som en sekundärnotering medför. Detta agerande är svårt att förena med det särskilda marknadsansvar som åligger dominerande företag. Nasdaqs avsikt att ta upp aktier noterade på NGM till handel utan emittenternas samtycke förefaller inte vara en vedertagen affärsmetod som utgör normal pris- och prestationskonkurrens.

Därmed bedömer Konkurrensverket att det är sannolikt att Nasdaq genom det aviserade förfarandet missbrukar en dominerande ställning i strid med 2 kap. 7 § konkurrenslagen och artikel 102 i EUF-fördraget. För att förhindra att Nasdaqs agerande leder till en skada på konkurrensen medan utredningen pågår har Konkurrensverket därför funnit skäl att utfärda ett interimistiskt beslut, där Nasdaq förbjuds att ta upp de aktuella aktierna till handeln medan utredningen pågår eller till dess att frågan slutligen har avgjorts eller annat har beslutats.

Konkurrensverkets beslut

Detta händer i fortsättningen

Nasdaq har valt att inte överklaga det interimistiska beslutet. Konkurrensverkets utredning fortsätter för att få underlag att slutligt bedöma om Nasdaqs agerande är förbjudet enligt konkurrensreglerna.

Nasdaq Stockholm Aktiebolag

Typ av ärende

Missbruk av dominerande ställning

Bransch

Finans och försäkring

Typ av beslut

Interimistiskt beslut

Status

Pågående

Diarienummer

dnr 366/2022

Årtal

2022-